我國經(jīng)濟增速從去年夏天開始進入下行通道，最近由于疫情復(fù)發(fā)，形勢尤為嚴峻。在目前這個時點上，不要低估經(jīng)濟下行的壓力，不能高估傳統(tǒng)寬松刺激政策的空間和效率。更好地執(zhí)行精準防疫政策，努力用最小的代價實現(xiàn)最大的防控效果，是所有寬松刺激政策能否發(fā)揮穩(wěn)增長作用的關(guān)鍵前提。
一、不能低估本輪疫情對經(jīng)濟的沖擊
當(dāng)前經(jīng)濟下行壓力顯著加大，很多指標的下行幅度已經(jīng)接近新冠暴發(fā)初期的2020年一季度。年初的時候我寫過一篇文章，建言今年的GDP增長目標需要保守一些，最好設(shè)在“5.0%左右”。當(dāng)時我重點提到了三個會妨礙今年維持較高增速的阻力：一是疫情反復(fù)暴發(fā)的可能性很高，二是房地產(chǎn)行業(yè)的持續(xù)惡化，三是出口增速下行。對2022年的GDP增速我也給出了一個4.3%的謹慎預(yù)測?，F(xiàn)在看來，疫情對整個中國經(jīng)濟的影響已經(jīng)超出了市場和我本人的預(yù)期，在某些方面，疫情對目前經(jīng)濟的沖擊甚至不亞于2020年春季疫情暴發(fā)初期，原因如下。
首先，從疫情本身來講，相對于2020年的暴發(fā)初期，目前流行的奧密克戎病毒變種具有高傳播性和低致死率的特點。疫情初期病毒的傳染率較低，致死率較高，我們?nèi)祟悓@個病毒的認知程度有限，因此以封城為主要標志的清零政策是最有效最合理的選擇。但在當(dāng)下，面對高傳播性的新病毒變種，在疫苗研發(fā)接種和治療手段已經(jīng)取得重大突破的背景下，我們執(zhí)行過往的動態(tài)清零政策的成本越來越高，效率越來越低。現(xiàn)在世界上絕大部分國家都已經(jīng)大幅度的調(diào)整其抗疫策略，加速走向開放，不以清零為目標。在這種情況下，我們清零的難度也會更大，成本也更高。
第二，從時間上來講，新冠疫情初次暴發(fā)時點是在2020年的一季度，因為是冬季，又在春節(jié)前后，一季度GDP在全年中的占比是較低的。而今年疫情在大陸暴發(fā)是在3月初，我們講一年之計在于春，經(jīng)濟也是一樣，3月份和二季度是每年經(jīng)濟開局最關(guān)鍵的幾個月。今年疫情暴發(fā)的時點對全年經(jīng)濟的影響特別大，甚至有些地方的春耕可能也會受些影響。
第三，從地理位置來講，今年這波疫情從香港開始暴發(fā)，之后沖擊我國東北和珠三角，接著在長三角尤其是上海急速惡化。長三角是我國的經(jīng)濟、金融和物流航運中心，是中國經(jīng)濟的精華所在。從產(chǎn)業(yè)角度來講，長三角包括汽車電子等高端產(chǎn)業(yè)密集，這些產(chǎn)業(yè)的特征是供應(yīng)鏈條長，分工復(fù)雜，一旦某些節(jié)點的生產(chǎn)物流方面出現(xiàn)問題，牽一發(fā)而動全身，整個產(chǎn)業(yè)鏈都會被波及，直接沖擊出口，甚至對全球供應(yīng)鏈都有不小的影響。
第四，今年進入抗疫第三年，不少家庭和企業(yè)的儲蓄和積累被不斷消耗，抗沖擊能力減弱，新一輪疫情之下，失業(yè)和隱性失業(yè)率可能會加速上升，從而導(dǎo)致居民消費意愿下降，尤其是在耐用品方面。居民在房地產(chǎn)等方面的投資能力和投資意愿也可能會加速下降。
第五，現(xiàn)在民眾針對疫情的不確定性預(yù)期可能已經(jīng)超過2020年一季度。新冠疫情在2020年初剛暴發(fā)時，民眾普遍預(yù)期新冠會像2003年SARS一樣在夏天就會結(jié)束，最遲不會超過當(dāng)年秋天。雖然后來疫情在全球蔓延并持續(xù)到今日，但2020年五月以后，我國防疫非常成功，生產(chǎn)完全恢復(fù)，出口暴增，房地產(chǎn)等行業(yè)也很快復(fù)蘇，預(yù)期大幅改善。但如今情況就很不一樣了，大家普遍覺得疫情結(jié)束有點遙遙無期，防疫政策也沒有實質(zhì)性調(diào)整的跡象。因為不確定性預(yù)期的加強，居民會減少耐用品消費和房地產(chǎn)投資，企業(yè)尤其是民企可能會暫緩其在服務(wù)業(yè)和制造業(yè)方面的投資。另外，面對層層加碼的封控和入境方面的各種限制，今年我們也很有可能面臨FDI下降的局面。
第六，從政府的角度來講，進入抗疫第三年，很多基層官員為抗疫殫精竭慮，大量的財政資金也被用在抗疫上，因此無論在時間精力還是資金方面，擠占了本來可以用在招商引資、產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)以及基礎(chǔ)設(shè)施投資方面的資源。市場上大家對今年基建拉動經(jīng)濟給予很高的期望，但在受疫情影響的地方，由于物流受阻和工人短缺的問題，基建工程也會受到一些影響。
最后一點，就是疫情對房地產(chǎn)和出口會造成額外的下行壓力。房地產(chǎn)板塊本來就在大幅下行，但疫情復(fù)發(fā)導(dǎo)致多個城市處于某種程度的封控狀態(tài)，對房地產(chǎn)行業(yè)而言可謂是雪上加霜。目前新房銷售相對于去年同期就是處于一個被腰斬的狀態(tài)，國內(nèi)三十個城市新房銷售面積二月份同比下降27%， 三月份下行到-47%，四月前兩周更是惡化到-54%。
出口方面，2020和2021年大部分時間內(nèi)，境外大多數(shù)地方深陷疫情之中，生產(chǎn)停滯，大量財政貨幣刺激又催生龐大需求，因此我國向全球尤其是發(fā)達經(jīng)濟體出口了大量與防疫和居家相關(guān)的物品。不過今年情況就有了很大的變化，大多數(shù)國家的防疫政策都在走向一定程度的共存，生產(chǎn)都在恢復(fù)之中，貨幣和財政政策都在收緊，而其居民的需求正在轉(zhuǎn)向之前被壓抑的服務(wù)業(yè)，因此我國今年的出口增速本來就面臨很大的下行壓力。而目前我國的這波疫情和層層加碼的地方防疫措施又導(dǎo)致不少企業(yè)被迫停工停產(chǎn)，物流受阻。以我國整車貨運流量指數(shù)為例，其同比增速從一二月份的6.9%先是下降到三月份的-2.6%，然后暴跌至四月前18天的-27.2%。長三角地帶和東部沿海的物流受疫情的影響尤其嚴重，如上海、江蘇和福建的整車貨運流量指數(shù)過去兩周分別同比下降了80%、41%和40%。令人擔(dān)憂的是，目前這些生產(chǎn)和物流方面的問題，反過來又會促使海外進口商將訂單轉(zhuǎn)移至東南亞等國家。
綜合來看，當(dāng)前經(jīng)濟下行的壓力非常大，已經(jīng)接近新冠暴發(fā)初期。今年我國要達到5.5%左右的GDP增速目標的難度極高，二季度GDP增速跟一季度的4.8%相比，會顯著下一個臺階?，F(xiàn)在一些國際機構(gòu)和市場機構(gòu)都在下調(diào)他們對中國今年全年GDP增速的預(yù)測，如IMF已經(jīng)將其預(yù)測從4.8%下調(diào)到4.4%。相信未來幾周內(nèi)，還會有更多機構(gòu)做這樣的下調(diào)。
二、不能高估傳統(tǒng)寬松刺激政策的空間及效果
傳統(tǒng)的財政、貨幣及信貸方面的寬松刺激政策空間已經(jīng)很小，疫情暴發(fā)的背景下，這些政策的效果也不會很理想，用專業(yè)術(shù)語來講，就是傳導(dǎo)機制失靈了。
貨幣政策方面，經(jīng)過過去八年的多次降準，我國商業(yè)銀行平均的準備金率在剛剛公布的25基點降完之后，就只有8.1%了，而且很多中小銀行的準備金率已經(jīng)接近或降至金融監(jiān)管所要求的5%的底線。降息空間也非常小了。一方面中美利差已經(jīng)出現(xiàn)某種程度的倒掛，二三月份境外投資者已經(jīng)從我國債市撤出1600多億人民幣的資金，人民幣已經(jīng)面臨一定程度的貶值壓力。另一方面，現(xiàn)在CPI通脹有上升的趨勢，而存款基準利率從2015底以來就一直處于歷史低位，因此降低基準存款利率的空間很小。這個時候如果央行只是降低貸款基準利率LPR，就會縮窄銀行的利差，影響其利潤率，而過去兩年很多銀行因為房地產(chǎn)業(yè)的萎縮和疫情的多次復(fù)發(fā)，也積累了不小的壞賬，需要一定水平的利潤率去化解這些壞賬。因此較大幅度的降息可能并不利于金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。
以往需要刺激經(jīng)濟時，一個不二法門是拉動房地產(chǎn)和基建投資。今年大家把達成5.5%左右經(jīng)濟增長目標的希望主要寄托在基建投資之上，各級政府也出臺了較多相關(guān)政策。前幾天人民銀行頒布的一個通知里要求“按照市場化原則保證融資平臺公司合理的融資需求”以及 “要合理購買地方政府債券，支持地方政府適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”。房地產(chǎn)方面，過去幾個月不少地方出臺了一系列拉動居民購房的措施。這些政策要是放到往年，應(yīng)該是有些效果的，但在今年收效甚微，原因有兩點。
一是如前面講過的，因為疫情以及防控方面的層層加碼，居民面對的不確定性較高，購房意愿低，購房能力也在下降，因此抵消了一些地方政府和銀行在放松限購限售、降低首付比例和按揭貸款利率方面的努力。對房企來講，如果新房銷售上不去，他們也不大可能大規(guī)模去買地，這樣也會限制地方政府的賣地收入。我國90%以上的基建由地方政府投資，而由于房地產(chǎn)行業(yè)的急劇萎縮，地方政府今年的土地財政收入可能要減少三成以上，或者說25000億人民幣左右；加上抗疫方面的大量額外支出，今年絕大部分地方政府的財政是非常緊張的。再考慮到地方政府耗費大量的時間精力在防疫上，現(xiàn)在要拉動地方基建投資確實面臨著很多困難。
二是過往的政策會影響當(dāng)前政策的效果。 2015-18年期間的貨幣化棚改大幅度刺激了低線城市的房地產(chǎn)和基建需求，抬高了眾多地方政府、居民和開發(fā)商負債率，前置了大量需求。雖然貨幣化棚改在那幾年確實非常高效地推動了我國的經(jīng)濟復(fù)蘇，但也給后續(xù)的中國經(jīng)濟和金融系統(tǒng)的穩(wěn)定造成了較大的后遺癥。在我們需要再次拉動投資需求時，政策空間已經(jīng)沒有以前那么大，即使是同樣規(guī)模的政策刺激所能取得的效果也會被打折扣。今年若再次推出貨幣化棚改政策，即使規(guī)模類似于2015-18年，即使沒有疫情，對經(jīng)濟的拉動效應(yīng)可能會遠小于那幾年。
三、精準的疫情防控是經(jīng)濟復(fù)蘇的關(guān)鍵
疫情是現(xiàn)在影響經(jīng)濟穩(wěn)定增長的主要因素，也使得傳統(tǒng)寬松刺激政策遠遠不能發(fā)揮正常的功效。所以現(xiàn)在其他寬松刺激政策都是次要的，重中之重是要反復(fù)強調(diào)精準防疫。在動態(tài)清零政策方面，要落實習(xí)近平總書記在3月20日中央政治局常委會議上的指示，努力用最小的代價實現(xiàn)最大的防控效果，最大限度地減少疫情對經(jīng)濟社會發(fā)展的影響。
防止各地政府層層加碼和過度防控是保障今年經(jīng)濟增長和穩(wěn)定就業(yè)的關(guān)鍵。我認為我們可以一方面理直氣壯地強調(diào)過去兩年多在抗疫方面的成就。直到去年秋季，我國的動態(tài)清零政策是應(yīng)對新冠病毒的最佳選擇，無論在挽救生命還是在維持經(jīng)濟增長方面，我國在全球都一枝獨秀。另一方面，我們也要與時俱進，過去兩年全球?qū)π鹿诓《居辛烁逦恼J識，研發(fā)了多款疫苗和藥物。同時我們要看到病毒的變化和出現(xiàn)的一些新特征。
新冠病毒的新變種奧密克戎傳播力強，但毒性大幅降低。在我看來，要根據(jù)奧密克戎的新特征，降低某些不必要的恐懼。這一輪奧密克戎在國內(nèi)傳播，尤其在上海的傳播，感染樣本特別大，已經(jīng)有一定的代表性，到目前為止重癥比例和死亡比例都是非常低的，本輪上海疫情已經(jīng)有累計41萬例，死亡17例，死亡率只有萬分之4.1，甚至低于人口的正常死亡率，而且公布的病死案例都是有嚴重基礎(chǔ)病的老人，新冠病毒都不是其死亡的主要直接原因。這些本土的一手數(shù)據(jù)是完全可以被用來降低民眾對奧密克戎的恐懼心理的。此外，來自香港的數(shù)據(jù)表明，我國國產(chǎn)的科興疫苗打了第三針后，對于降低老年人重癥率和死亡率的效果是很好的。根據(jù)香港大學(xué)醫(yī)學(xué)院對本波疫情中疫苗有效性數(shù)據(jù)的分析，對于60歲以上老人來說，接種三劑次的科興和復(fù)必泰疫苗，防重癥和防死亡的有效率，都超過了90%?？婆d和復(fù)必泰防死亡的有效率，則分別達到98.3%和98.1%。我認為我們應(yīng)該以執(zhí)行動態(tài)清零政策作為基礎(chǔ)，在這個過程中加速普及三針疫苗，尤其是在老年人中間，從而為調(diào)整和優(yōu)化動態(tài)清零政策爭取時間。
隨著疫苗接種普及率的進一步提升，尤其是在老年人中間的提升，我們確實要認真思考如何“最大限度地減少疫情對經(jīng)濟社會發(fā)展的影響”，怎樣減少全民核酸檢測，盡量減少封城封路等極端措施，如何制定全國統(tǒng)一的封控標準，從而防止地方政府層層加碼并導(dǎo)致合成謬誤。根據(jù)奧密克戎的新特征，研究如何優(yōu)化分級診療，調(diào)整分級標準，避免醫(yī)療擠兌。比如可以讓無癥者居家隔離，輕癥狀患者在方艙酒店隔離，重癥者住院，這樣我們才能最大程度的救治新冠重癥者和眾多其他各類病患者。政府應(yīng)該給出一個較為清晰的動態(tài)清零政策退出機制，讓大家看到希望，降低不確定性，這樣各方面的投資需求也會上來。
優(yōu)化調(diào)整動態(tài)清零政策之外，我們還是需要加大財政貨幣政策的寬松力度，而且還要突破傳統(tǒng)的思維框架。進入疫情的第三年，很多家庭和很多中小企業(yè)面臨的困難是特別大的，所以尤其應(yīng)該突出紓困的重要性，財政、貨幣和信貸政策方面應(yīng)該盡量向他們傾斜。對于因為疫情而出現(xiàn)還款困難的個人和企業(yè)，應(yīng)該盡量給予寬限甚至直接的補助。
加快有合理回報的基建項目的開工和建設(shè)，中國還是一個中等收入國家，城市化還有很長的一段道路，基建不分新老，關(guān)鍵看回報，因此要優(yōu)先考慮人口流入的中心城市和城市群的基建。對于人口流出地區(qū)的中小城市，應(yīng)該在強調(diào)政府節(jié)支的同時，適度加大補貼政府日常必要開支和當(dāng)?shù)孛裆荒艽蟾銢]有實際價值和用途的基建。
穩(wěn)外貿(mào)方面，過去兩年人民幣升值較多，因此儲備了一些寬松空間。我們認為央行可適度加大購匯力度，這樣既可以抑制人民幣升值，又可以補充央行外匯儲備從而穩(wěn)定外資對中國境外債務(wù)的信心，甚至還可以釋放人民幣流動性，節(jié)約降準空間。
房地產(chǎn)方面，給定當(dāng)前經(jīng)濟下行的風(fēng)險，與其最后被動放松甚至再度大幅刺激房地產(chǎn)行業(yè)，還不如在堅持房住不炒的基本原則下，以供給側(cè)改革的思路，市場和公共保障并舉，讓房地產(chǎn)行業(yè)軟著陸。短期內(nèi)，央行和其他金融監(jiān)管部門要高度關(guān)注因為房地產(chǎn)行業(yè)下行所帶來的金融風(fēng)險，不能讓恐慌過度蔓延。出臺政策鼓勵銀行維持開發(fā)貸的合理增長和避免無序抽貸斷貸是當(dāng)務(wù)之急。長遠來看，應(yīng)該以推進要素市場改革的思路，以改進房地產(chǎn)調(diào)控為契機，優(yōu)化中國的城市化戰(zhàn)略。尤其是在土地供應(yīng)方面，城市的住宅、商業(yè)和公共建設(shè)用地的供給數(shù)量應(yīng)該和就業(yè)、戶籍人口或者參加社保人數(shù)等指標緊密掛鉤。
