前言
拼多多，歷史最高位212.60，近期報(bào)價(jià)25.53，跌幅88.21%。
蔚來(lái)，歷史最高位66.99，近期報(bào)價(jià)14.10，跌幅78.95%。
京東，歷史最高位108.29，近期報(bào)價(jià)42.94，跌幅60.34%。
中概股市場(chǎng)，正在經(jīng)歷著一場(chǎng)慘烈的出逃。
3月14日數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去一年中，280只中概股中有261只個(gè)股股價(jià)下跌。其中有39家個(gè)股跌幅超過(guò)90%，有69只中概股股價(jià)甚至沒(méi)有達(dá)到1美元。就連京東和百度這樣的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，跌幅也一度到達(dá)了20%。
中概股面臨的問(wèn)題，似乎已經(jīng)不是價(jià)格，而是內(nèi)外雙方的信心。
01
監(jiān)管壓力+信心崩塌
市場(chǎng)的出逃踩踏，源自美國(guó)證券交易委員會(huì)的《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》。
依照法案規(guī)定，百濟(jì)神州、百勝中國(guó)、再鼎醫(yī)藥、盛美半導(dǎo)體以及和黃醫(yī)藥變成了有退市風(fēng)險(xiǎn)的“相關(guān)發(fā)行人”。3月11日早晨，其中四家企業(yè)作出了回應(yīng)。
百勝中國(guó)表態(tài)相對(duì)強(qiáng)硬，對(duì)投資者作出了“退市警告”。其余三家企業(yè)則表示，盡可能尋找方案滿(mǎn)足法案要求。
這五家企業(yè)面臨的沖突，源自《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》的一項(xiàng)特殊要求：在美上市的外國(guó)公司，需要遵守“美國(guó)上市公司會(huì)計(jì)師監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）”的審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)。
這一要求可以簡(jiǎn)單地理解為，中概股企業(yè)公布的報(bào)告，需要滿(mǎn)足委員會(huì)的審計(jì)要求。如果委員會(huì)認(rèn)為企業(yè)公布的消息不全面不徹底，就會(huì)被劃入“即將退市”的觀察組。如果企業(yè)三年沒(méi)有給出滿(mǎn)足要求的報(bào)告，企業(yè)就會(huì)正式退市。
實(shí)際上，上述五家企業(yè)在報(bào)告內(nèi)容上并沒(méi)有共同點(diǎn)，只是發(fā)布時(shí)間相對(duì)較早。美方警告他們有退市風(fēng)險(xiǎn)，是向投資者釋放了十分負(fù)面的信號(hào)：
現(xiàn)在發(fā)了報(bào)告的中概股企業(yè)都被“監(jiān)管”了，未來(lái)的中概股也會(huì)因?yàn)槟陥?bào)“被監(jiān)管”。
有意思的是，雖然監(jiān)管壓力很大，但是引爆中概股恐慌的，卻是俄羅斯人。就在美方發(fā)布對(duì)中概股企業(yè)的“退市警告”時(shí)，全球資管巨頭貝萊德的“新興前沿基金”虧了170億美元。
這只對(duì)沖基金此前十分看好俄羅斯股市，認(rèn)為盧布和俄股都被低估，債券也有穩(wěn)定的匯報(bào)。俄烏沖突之后，這支對(duì)沖基金還加大了對(duì)俄羅斯股市的押注。
但是由于俄烏沖突后，俄羅斯資產(chǎn)遭遇了大規(guī)模制裁，俄羅斯的證券市場(chǎng)暫時(shí)關(guān)閉，指數(shù)也從新興市場(chǎng)指數(shù)除名。貝萊德手中的俄羅斯資產(chǎn)無(wú)法出售，只能不斷調(diào)低資產(chǎn)價(jià)值，原本價(jià)值182億美元的資產(chǎn)，現(xiàn)在不到10億美元。
如果按照過(guò)去的市場(chǎng)規(guī)律，貝萊德的投資模式實(shí)際并沒(méi)有問(wèn)題。因?yàn)樨惾R德投資的不是俄羅斯，而是各種發(fā)展?jié)摿Υ蟮摹靶屡d市場(chǎng)”國(guó)家。但是俄烏沖突之后，貝萊德的資產(chǎn)幾乎歸零。歐美市場(chǎng)的投資者就會(huì)把俄羅斯的不安全，認(rèn)定為是新興市場(chǎng)的不安全。由于中國(guó)也被算作新興市場(chǎng)，A股和中概股企業(yè)也會(huì)遭遇外資出逃。
頗為諷刺的是，“新興市場(chǎng)”源自美國(guó)商務(wù)部1994年發(fā)布的《國(guó)家出口促進(jìn)策略》。整個(gè)美國(guó)的投資市場(chǎng)，用將近30年的時(shí)間打造了一個(gè)優(yōu)秀的投資概念，贏得了發(fā)展中國(guó)家商業(yè)組織的信任。最后卻通過(guò)“背信棄義”的方式，收割了發(fā)展中國(guó)家的所有利潤(rùn)。
02
“中概股產(chǎn)業(yè)模式”的從零開(kāi)始
去掉外部監(jiān)管壓力，中概股的地位也需要重新評(píng)估。
中概股的誕生，實(shí)際與中國(guó)社會(huì)發(fā)展有著緊密聯(lián)系：教育行業(yè)的新東方，互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的拼多多，電子煙行業(yè)的霧芯科技，新能源汽車(chē)行業(yè)的蔚來(lái)……客觀而言，這些企業(yè)的出現(xiàn)，是中國(guó)新經(jīng)濟(jì)模式的成果，也給外來(lái)資本提供了發(fā)展的信心。
然而由于我國(guó)對(duì)上市主體的門(mén)檻和審核限制，偏向輕資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域企業(yè)和合規(guī)壓力較大的電子煙、教育行業(yè)企業(yè)的上市會(huì)有很大難度。另一方面，不少“新經(jīng)濟(jì)模式”下發(fā)展的中國(guó)企業(yè)，前期擁有著不少海外資本的投資。如果這些資本選擇退出，境外上市要比境內(nèi)上市更有利，不少中國(guó)企業(yè)，因此選擇了外部資本市場(chǎng)。
也就是說(shuō)，中概股要同時(shí)面臨便利和壓力：當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)和國(guó)際貿(mào)易向好時(shí)，企業(yè)可以利用中國(guó)的業(yè)務(wù)換來(lái)外國(guó)資本的關(guān)注；如果企業(yè)監(jiān)管和國(guó)際形勢(shì)面臨壓力，企業(yè)也必須面臨投資市場(chǎng)和內(nèi)外監(jiān)管的質(zhì)疑。
中概股沒(méi)有對(duì)錯(cuò)，它只是在正確的時(shí)間，出現(xiàn)在了正確的地點(diǎn)，反之亦然。
中概股代表的“新產(chǎn)業(yè)模式”，也要在新的評(píng)價(jià)體系下重新審視：以拼多多為例，盡管它利用“幫我砍一刀”的病毒式傳播和“百億補(bǔ)貼”的重金營(yíng)銷(xiāo)贏來(lái)了大量客戶(hù)，但是公司2021年第三季度財(cái)報(bào)營(yíng)收僅為215億元，低于市場(chǎng)原先264億的預(yù)期，月活用戶(hù)也沒(méi)有出現(xiàn)明顯的變化。“打造新模式+燒錢(qián)營(yíng)銷(xiāo)”的玩法，短時(shí)間內(nèi)已經(jīng)很難吸引用戶(hù)了。
另外一方面，“新產(chǎn)業(yè)模式”企業(yè)長(zhǎng)期回避的合規(guī)問(wèn)題，也終于浮出了水面。
3月11日，國(guó)家煙草專(zhuān)賣(mài)局發(fā)布了《電子煙管理辦法》并在《電子煙國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)》（二次征求意見(jiàn)稿）公開(kāi)征求意見(jiàn)，“不應(yīng)使產(chǎn)品特征風(fēng)味呈現(xiàn)除煙草外的其他風(fēng)味”。這兩項(xiàng)規(guī)定一個(gè)針對(duì)電子煙線(xiàn)下渠道泛濫，一個(gè)針對(duì)電子煙過(guò)度開(kāi)發(fā)口味。對(duì)于悅刻和背后的霧芯科技帶來(lái)了很大的壓力。
在電子煙行業(yè)監(jiān)管正式化之前，教育行業(yè)的“雙減”和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的“反壟斷”，實(shí)際都遵循了相同的管理模式：從前期的相對(duì)鼓勵(lì)，到中期的監(jiān)管吹風(fēng)，再到后期規(guī)則全面細(xì)化。這個(gè)過(guò)程中，不管監(jiān)管政策有多么模糊曖昧，其最終目標(biāo)都是為了行業(yè)最終的正規(guī)化發(fā)展。
然而“新產(chǎn)業(yè)模式”企業(yè)經(jīng)常有一種“賺錢(qián)靠自己，出事找國(guó)家”的心態(tài)，缺乏對(duì)行業(yè)責(zé)任的感知。很少能有企業(yè)主動(dòng)響應(yīng)監(jiān)管，建立行業(yè)正規(guī)化秩序。最終導(dǎo)致業(yè)務(wù)被監(jiān)管“打擊”，對(duì)應(yīng)的中概股表現(xiàn)一落千丈，打擊了投資者的信心。
中概股的海外愿景雖然美好，但是中國(guó)企業(yè)的發(fā)展，依舊要回歸中國(guó)經(jīng)濟(jì)。
03
中概股終將回歸
留給中概股的，表面是三條路，實(shí)際是一條路。
最保守的選擇，是選擇替換審計(jì)機(jī)構(gòu)，迎合美國(guó)證券交易委員會(huì)規(guī)定。然而中概股企業(yè)受到中美證券體系的雙重監(jiān)管：中概股企業(yè)主要業(yè)務(wù)在中國(guó)，中方需要進(jìn)行獨(dú)立審計(jì)。但是中概股在外國(guó)上市，按照美方以往長(zhǎng)臂管轄的經(jīng)驗(yàn)，中方審計(jì)機(jī)構(gòu)會(huì)被美方審查，不符合中方的獨(dú)立原則。除此之外，美方政策執(zhí)行的連貫性也值得懷疑。
另外一種選擇，是通過(guò)私有化退市。以新浪私有化為例，2020年7月，新浪公司通過(guò)New Wave公司，以41美元/股現(xiàn)金收購(gòu)，估值達(dá)到26.8億美元。不過(guò)目前中概股企業(yè)市值高達(dá)1.21萬(wàn)億美元，選擇私有化會(huì)耗費(fèi)大量的資金，對(duì)于企業(yè)運(yùn)營(yíng)造成了很大壓力。
所有的中概股企業(yè)，都將面臨最后一種選擇：回歸中國(guó)股市。
現(xiàn)有的上市模式，主要分為雙重上市和二次上市。雙重上市，可以理解為中概股在美國(guó)市場(chǎng)和香港市場(chǎng)同時(shí)上市，香港市場(chǎng)上市規(guī)則接近于港交所IPO，各自股票無(wú)法跨市場(chǎng)流通。造車(chē)新勢(shì)力的小鵬、理想就采取了雙重上市。二次上市模式下，企業(yè)在兩地上市的股票類(lèi)型相同，可以通過(guò)存托憑證，在證券經(jīng)紀(jì)商之間實(shí)現(xiàn)流通。但是企業(yè)上市難度更大。
不論哪種選擇，大量的新股票都會(huì)涌入港股。然而市場(chǎng)的資金是有限的，股票泛濫的結(jié)果就是股價(jià)下跌，也就是所謂的流動(dòng)性枯竭問(wèn)題。2021年，港股主板每日平均成交金額為1667億港元，約為213億美元。作為對(duì)比，3月14日，阿里巴巴美股單日交易額達(dá)到了55.5億美元。
嚴(yán)重缺乏資金，最終會(huì)讓港股失去基本的融資作用。只要有企業(yè)退美回港，投資者就會(huì)賣(mài)掉原有股票選擇新股。接著由于新股公司業(yè)務(wù)乏力（例如互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)）進(jìn)一步拋售，引發(fā)整個(gè)板塊的全面下跌，進(jìn)一步打擊投資者情緒。
以摩根大通為代表的外國(guó)投資機(jī)構(gòu)，則給出了更加悲觀的預(yù)期。3月14日，摩根大通分析師Alex Yao集體下調(diào)28只中國(guó)科技股評(píng)級(jí)及目標(biāo)價(jià)，阿里巴巴的港股目標(biāo)價(jià)從180美元下調(diào)到了65美元。根據(jù)他的說(shuō)法，目前的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)缺乏支持估值的因素：
“從未來(lái)6到12個(gè)月的角度來(lái)看，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是‘不可投資的’。”
可以看出，中概股的回歸之路將無(wú)比艱難，但是這段路程，可能也是中國(guó)企業(yè)的新開(kāi)始。中概股的自主發(fā)展，實(shí)際是中國(guó)企業(yè)適應(yīng)國(guó)際金融貿(mào)易體系的縮影。在西方主導(dǎo)的金融規(guī)則和產(chǎn)業(yè)模式中，中國(guó)企業(yè)已經(jīng)通過(guò)適應(yīng)規(guī)則，占據(jù)了不可動(dòng)搖的行業(yè)地位。在疫情帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中，中國(guó)企業(yè)的任務(wù)，已經(jīng)從“適應(yīng)規(guī)則”變成了“制定規(guī)則”。中概股也應(yīng)該回歸原有的自主地位，用中國(guó)的投資體系，探尋中國(guó)發(fā)展的價(jià)值。
以上文章來(lái)源于微信公眾號(hào)：科工力量，作者清檸
